Benjamin Grahams „Last Will“- 10 Kriterien zum Auffinden von Value-Aktien

Benjamin Graham und James Rea haben in den 1970er Jahren 10 Kriterien zum Auffinden von Value-Aktien beschrieben. Diese Kriterien, die zur Bildung einer 10-Punkte-Checkliste führten, sind auch als Benjamin Grahams „Last Will“ bekannt. Sie hilft Investoren dabei, solide Unternehmen zu niedrigen Bewertungen zu finden. In diesem Artikel erkunden wir den Ursprung dieser Checkliste. Wir werden die spezifischen Kriterien der Liste durchleuchten und analysieren, wie sie in der Praxis angewendet wurde – einschließlich der Herausforderungen, die sich bei ihrer Umsetzung ergaben. Zuletzt werden wir die Leistung dieser Methodik anhand von Backtest-Ergebnissen betrachten.

Hintergrund: Benjamin Graham und die Entstehung der 10-Punkte-Checkliste

 

Die 10-Punkte-Checkliste für Value-Aktien und die dazugehörigen Kriterien wurden durch James Rea, einem Luftfahrtingenieur und Benjamin Graham entwickelt. Rea der allerdings zunächst unabhängig von Graham arbeitete, las einen Artikel von Graham namens „Renaissance of Value“ im Finanzmagazin Barron’s und bemerkte, dass die Ideen darin Ähnlichkeiten zu seiner eigenen Auswahlmethode aufwiesen. Reas Methode zielte darauf ab, Value-Aktien mit einem guten Chance-Risiko zu identifizieren.

Rea entschied sich kurzerhand dazu, seine Forschungsergebnisse an Graham zu schicken, woraufhin dieser ein persönliches Treffen vorschlug.

 

Die Milchkuh-Analogie

 

In diesem Treffen forderte Graham Rea auf, seine Methodik zu erläutern, jedoch ohne auf mathematische Konzepte zurückzugreifen. Rea griff auf eine einfache und verständliche „Milchkuh-Analogie“ zurück, die in einem Artikel auf der Website der American Association of Individual Investors (AAII) beschrieben wurde: Bei der Auswahl einer Milchkuh ist das Ziel, eine Kuh zu finden, die viel Milch (Gewinn) liefert und von Jahr zu Jahr immer mehr Milch (Gewinnwachstum) produziert. Zudem ist ein stabiles Wachstum wünschenswert. Aus der Milch kann Käse hergestellt werden, was in dieser Analogie die Dividende darstellt, die dem Investor zurückgegeben wird. Daher strebt man nach viel Käse, das heißt einer hohen Dividendenrendite.

Das Risiko in Reas Milchkuh-Analogie bestand darin, dass die Kuh aufhören könnte, Milch zu produzieren, was bedeutet, dass man seine Milch (Gewinne) und seinen Käse (Dividendenrendite) verliert. Das Ausmaß des Risikos hing davon ab, wie viel man für die Kuh im Verhältnis zu dem gezahlt hat, was man für das „Fleisch auf ihren Knochen“ (den Liquidationswert) bekommen könnte. Je höher der für die Kuh gezahlte Preis im Vergleich zu ihrem „Liquidationswert“ war, desto höher war das Risiko.

Dieses erste Treffen legte den Grundstein für eine dreijährige intensive Zusammenarbeit, aus der unter anderem diese 10-Punkte-Checkliste hervorging.

 

Die 10-Punkte-Checkliste

 

Die 10 Kriterien zum Aufinden von Value-Aktien sind in zwei Gruppen von jeweils fünf Punkten aufgeteilt. Die erste Gruppe zielt darauf ab, „günstige“ Aktien mit starken Renditemöglichkeiten zu identifizieren (z.B. durch ein niedriges Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV), hohe Dividendenrenditen, eine solide Vermögensbasis usw.). Die zweite Gruppe fokussiert sich auf „risikoarme“ Aktien, die durch geringe Verschuldung, beständige Rentabilität und gute Liquidität überzeugen. Ein Unternehmen erhält Punkte für jedes erfüllte Kriterium.

Hier ist die Liste:

Kriterien für „günstige“ Aktien

  1. Die Gewinnrendite sollte mindestens doppelt so hoch sein wie die Verfallrendite von AAA-Anleihen.
  2. Das KGV (Kurs-Gewinn-Verhältnis, ein Indikator für die Bewertung einer Aktie) sollte unter 40% seines höchsten Wertes in den letzten 5 Jahren liegen.
  3. Die Dividendenrendite (Verhältnis der ausgeschütteten Dividende zum Aktienkurs) sollte mindestens 2/3 der Verfallrendite von AAA-Anleihen betragen.
  4. Der Aktienkurs sollte unter 2/3 des materiellen Buchwerts liegen.
  5. Der Aktienkurs sollte unter 2/3 des Liquidationswerts (Gesamtwert der Vermögenswerte eines Unternehmens bei Liquidation) liegen.

 

Kriterien für „risikoarme“ Aktien

  1. Das Fremdkapital sollte geringer als das Eigenkapital sein.
  2. Der Liquiditätsgrad (Verhältnis von flüssigen Mitteln zu kurzfristigen Verbindlichkeiten) sollte über 2 liegen.
  3. Das Fremdkapital sollte kleiner als das Doppelte des Liquidationswerts sein.
  4. Das durchschnittliche Gewinnwachstum sollte mindestens 7% pro Jahr in den letzten 10 Jahren betragen.
  5. Das Unternehmen sollte in den letzten 5 Jahren mindestens einmal den Gewinn gesteigert haben.

 

Die Checkliste auf dem Prüfstand

 

Graham und Rea entwickelten eine detaillierte Bewertungsskala für die Anwendung ihrer 10-Punkte-Checkliste. Bei der Analyse von Unternehmen auf der Grundlage dieser Kriterien vergaben sie sowohl ganze als auch halbe Punkte. Wenn ein Unternehmen ein Kriterium vollständig erfüllte, erhielt es einen ganzen Punkt. Rea erklärt in seinem Artikel, dass es auch möglich ist, einem Unternehmen einen halben Punkt zuzuschreiben, wenn es nahe daran ist, ein spezifisches Kriterium vollständig zu erfüllen. Allerdings bietet Rea explizite Beispiele für die Vergabe von halben Punkten nur für zwei der Kriterien – Dividendenrendite und Gewinnwachstum.

Trotz dieser Bewertungsskala und zahlreicher Backtests, die die Vergabe von halben Punkten berücksichtigen, fanden Graham und Rea die praktische Anwendung ihrer Methode oft zu komplex. Außerdem stießen sie auf Schwierigkeiten, Aktien zu finden, die alle Kriterien erfüllten.

Letztendlich kristallisierten sich drei Hauptkriterien heraus, die als Eckpfeiler für ihren Investmentfonds, den Rea-Graham-Fonds, dienten. Diese Kriterien entsprechen den Punkten 1, 3 und 6 der ursprünglichen 10-Punkte-Checkliste. Informationen über die Performance dieses Fonds konnte ich leider nicht finden.

Was ich jedoch finden konnte, waren die Ergebnisse aus Backtests basierend auf diesen drei Kriterien. Im Zeitraum von 1925 bis 1975 testeten Graham und Rea diese Kombination und konnten eine durchschnittliche jährliche Rendite von fast 19% erzielen. Zum Vergleich: Der DOW Jones Industrial Average erzielte in dieser Zeit eine durchschnittliche Rendite von 7,5%.

 

Ausblick

 

In einem meiner nächsten Beiträge werde ich die Kritrien detailliert erläutern und anhand eine Aktie unter die Lupe nehmen. Außerdem werde ich euch zeigen, wieviele Punkte die einzelnen Aktien in meinen wikfolios aufgrund dieser Checkliste erzielen.

 

 

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